牛市看涨价差：时间是朋友还是敌人，看价格在中点哪一边

结构与到期盈亏：用一张卖出看涨期权换来更低的成本

牛市看涨价差（Bull Call Spread）由两条腿组成：买入 1 张行权价 100 的看涨期权，卖出 1 张行权价 110 的看涨期权，都在 30 天后到期。本页数字都按现价 100、隐含波动率 30%、无风险利率 4%、股息率 0 计算，1 张期权对应 100 股，金额是整笔持仓的美元数，均为 Black-Scholes 模型估算。

买入的那张每股 3.59 美元，卖出的那张 0.66 美元，净支出权利金 293.59 美元，比单独买入看涨期权的 359.11 美元便宜约 18%。代价是盈利封顶：

• 最大盈利 706.41 美元：到期价格在 110 或以上。
• 最大亏损 293.59 美元：到期价格在 100 或以下。
• 盈亏平衡点 102.94。

卖出的 110 看涨期权由买入的 100 看涨期权覆盖，一般不需要额外保证金，但要开通相应的期权交易权限。

时间剖面：五个价位、六个时间点

• 停在 95、100：时间在消耗你。 停在 100，0 → −24 → −60 → −120 → −183 → −294，59% 在最后 7.5 天。
• 停在 105：几乎不受时间影响。 从 +205 到 +206。
• 停在 110、115：时间在帮你。 停在 110，+401 → +425 → +462 → +523 → +589 → +706，60% 在最后 7.5 天；停在 115，从 +546 到 +706。

开仓时组合的瞬时 Theta 是 −2.71 美元/天，比单独买入看涨期权的 −6.24 小得多：卖出的那张看涨期权每天退回一部分时间损耗。

中点法则：时间中性价为什么稳定在 105 附近

这笔价差只有一个时间中性价。按接下来一天的变化计算：第 0 天 104.83，第 15 天 104.91，第 27 天 105.03，剩 1 天 106.42。它贴着两个行权价的中点 105，到剩 3 天为止几乎不动。

原因是两条腿的时间价值都集中在各自的行权价附近。价格靠近 100 时，买入那张的时间价值占大头，时间在消耗你；靠近 110 时，卖出那张占大头，时间在帮你；正中间两者大致抵消。

这类借方价差（净支出权利金）的中点在你看好的方向上：现价 100 低于中点 105，价格不动就停在中点的不利一侧，时间在消耗你。

盈亏平衡点不是时间分界点（102.94 与 104.83）

盈亏平衡点回答“到期赚不赚”，时间中性价回答“此刻时间在帮你还是在消耗你”。在 102.94 到 104.83 之间，两者方向相反：到期是赚的，但时间在缩小盈利。停在 104 时，第 0 天 +163，第 15 天 +150，到期 +106。

最后一周：两侧同时加速

最后几天，两侧的时间效应一起放大。剩 1 天时，停在 100 的瞬时 Theta 是 −31.87 美元/天，停在 110 是 +33.96。按接下来一天的变化，停在 100、剩 1 天的那一格是 −63.19 美元：最后一天剩下的时间价值全部归零。

时间中性线也在最后一天才移动：从第 27 天的 105.03 移到剩 1 天的 106.42，并继续向卖出行权价 110 靠拢。

在实验室里做三个实验

1. 日期放在第 27 天。100 和 110 两条线向两侧张开：停在 100 从 0 降到 −183 美元，停在 110 从 +401 升到 +589 美元；中间 105 那条线几乎是平的。

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2. 在时间效应图上找到 105 附近的时间中性线（光标在第 29 天，即剩 1 天）：直到剩 3 天，它几乎不动（104.83 至 105.03）；剩 1 天时移到 106.42，并继续向 110 靠拢。

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3. 卖出腿的行权价改成 105，时间中性线跟着移到新的中点 102.5 附近：第 0 天 102.37，剩 1 天 102.54。也可以再改成 115 对比：第 0 天约 107.27，剩 1 天移到 111.23。

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三个常见误解

• 误解价格涨到卖出行权价 110，就拿到最大盈利。

  实际数字第 0 天涨到 110，账面只有 +401 美元；+706 要等到期，其中 60% 在最后 7.5 天兑现。

• 误解两条腿互相抵消，价差几乎不受时间影响。

  实际数字只有中点附近是这样。停在 100 时同样会亏光 294 美元，其中 59% 在最后 7.5 天。

• 误解过了盈亏平衡点，时间就站在我这边。

  实际数字盈亏平衡点是 102.94，时间中性价是 104.83。停在 104 时到期仍赚 106 美元，但盈利从第 0 天的 +163 一路缩水。